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泰康资产:十问十答为您解析复苏中的机遇_中证网

中国证券报·中证网

  2023年初以来,投资者预期是经济复苏,A股市场预期将迎来一波底部修复反弹;2023年前5个月,市场风格延续极致分化行情,AI、中特估代替了新能源、白酒成为开年以来高景气度的行业。未来市场结构将如何走,且看泰康资产一一解析。

  ①近年来,A股市场风格切换的原因?

  ②市场涨跌背后的逻辑是什么?

  ③如何看待2023年经济复苏进程?

  ④如何看待当前股票估值水平?

  ⑤未来市场,哪种风格/行业更占优?

  ⑥为什么长坡厚雪的医药赛道近两年以来跌幅很大?

  ⑦如何看待医药行业投资机会,如何把握?

  ⑧TMT行业:AI是否能成为一个较长周期的投资方向?

  ⑨新能源行业2022年以来出现较大幅度调整,主要原因?

  ⑩新能源行业市场体量仍较大,未来如何把握投资机会?

  Q1.近年来,A股市场风格切换的原因?

  从全球资产配置角度看,A股价值蓝筹(白马股)从估值、盈利增长等维度看,对于配置资金均有较大的吸引力,2016年后A股资产进入到全球资产配置的相对比较体系。价值投资风格被市场广泛认同,在基本面、资金双重驱动下,2017年至2021年初“核心资产”大幅上涨。2021年开始,市场由价值风格转向专精特新的成长股,核心原因是盈利端发生了变化:在疫情冲击下,经济预期下调,顺周期行业需求受到抑制,市场逐步过渡到偏流动性驱动。

  注:

  (1)数据来源:WIND、泰康资产整理;数据截至2023年6月14日。

  (2)过往业绩数据不作为未来投资收益预期与未来收益承诺。投资有风险,投资需谨慎。

  Q2.市场涨跌背后的逻辑是什么?

  理解市场涨跌之前,我们先回答一个问题:A股市场投资,到底赚的是什么钱?第一种是盈利驱动,遵循巴菲特的理论,股票买入的是企业的股权,选择优质的公司买入并持有,分享企业盈利增长收益;第二种是估值驱动。当然还有一些情绪、交易行为等因素。

  如果企业盈利有问题,第一种钱也会很难赚到——正如过去两三年我们观察到的:由于经济景气度发生了变化,许多行业增长放缓,企业主、消费者对未来投资、消费信心不足。A股是长周期经济的晴雨表,经济低于预期体现在股价上,机构主流持仓的消费、医药表现比较差。2022年11月市场反弹中,顺周期板块表现较高,体现的是对于复苏之后,对消费场景修复、经济复苏的良好期盼。

  Q3.如何看待2023年经济复苏进程?

  2022年末,服务业修复直接拉动消费,随着就业改善居民收入改善,随之大宗支出改善,经济整体预期复苏修复。年初已经看到明显的出行等场景消费复苏,但能不能转化为就业改善以及房地产提振,目前看传导不是特别顺畅,后续还需经历去库存的过程。我们在2022年末对2023年策略展望讨论,认为对经济复苏的幅度虽不宜高估,但对年内复苏的趋势延续则不必过分担忧。

  目前市场整体风险偏好仍低,体现在投资者行为上,今年我们看到的是居民存款大幅上升、保险销售量剧增、提前还房贷等。三年疫情后经济复苏,信心的恢复需要时间。但我们认为市场已经进入底部区域。

  从盈利角度而言,A股的上市公司无疑是中国企业中质量相对较高的一批,它们的平均盈利水平高于GDP。虽然短期内上市公司盈利端的逻辑被压制,但并不代表这些企业不优秀,一旦信心回归,有望重新形成投资—生产—消费的正循环。

  注:

  (1)数据来源:WIND、泰康资产整理。

  (2)过往业绩数据不作为未来投资收益预期与未来收益承诺。投资有风险,投资需谨慎。

  Q4.如何看待当前股票估值水平?

  当前整个市场的估值,用股债性价比指标衡量,以中证800为代表的股市收益率高于7年期国债收益率,超出历史平均水平,权益资产在大类资产配置中具备相对性价比优势。

  注:

  (1)数据来源:WIND、泰康资产整理;数据截至2023年6月14日。

  (2)过往业绩数据不作为未来投资收益预期与未来收益承诺。投资有风险,投资需谨慎。

  从做投资的胜率和赔率的角度看,未来半年到一年,无论从库存周期还是从估值角度来看,市场上行空间很大,资产价格进一步下跌空间有限。

  经济复苏需要一定时间,当下信心比黄金更重要,我们坚信经济复苏只会迟到不会缺席。

  Q5.未来市场,哪种风格/行业更占优?

  在经济弱复苏进程和温和政策背景下,市场不太可能快速进入全行业普涨的牛市,更可能是结构性机会。大家可以保持对数据的持续观察,如果看到边际转好迹象,我们认为顺周期品种的估值修复反弹空间可期。

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  Q6.为什么长坡厚雪的医药赛道过去几年跌幅很大?

  过去十几年医药产业经历了从快速发展到结构性调整的阶段。

  最初国家加大医保覆盖、提高个人医保报销比例,整个医药行业增长超20%,在这样的背景下寻找增长30%以上的公司非常容易,彼时的医药行业相对于市场有非常明显的超额收益。但即便在这个阶段,医药行业波动也较大,如2008年、2010年底、2012年初,医药板块随市场出现了大幅调整。

  2012年以后医药指数相对大盘没有明显超额收益,主因是行业增速下降,从20%~30%下降到5%~10%。虽然相对于GDP和其他行业仍保持着增长优势,但医药行业已经从总量快速增长阶段进入到结构性增长阶段。再加上龙头企业在那个阶段体现出的经营优势,叠加医药行业估值吸引力相对提升,机构投资关注度提升, 2019年至2021年上半年医药龙头公司股价快速上涨。至2021年中,这些龙头白马公司的估值溢价达到了比较高的位置,并随着国内药品定价和采购招标政策变化,给医药行业带来了较大变化,行业整体估值下调到22倍左右,处于近10年历史底部区域。

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  Q7.如何看待医药行业投资机会,如何把握?

  如何看待医药行业中长期投资价值?

  我们对医药行业中长期仍然是相对乐观的。一方面,中国老年人口快速增长,历史数据和海外数据均显示,65岁以上人群的医疗保健支出是年轻人的3~4倍甚至更高。特别是在生命最后的两三年,可能会支出人生中30%甚至更高的医疗支出。随着中国老年人口增长,对于医疗的需求是会快速增长的。另一方面,随着新产品和新医疗技术的推出,以及人们健康意识的提升,也会带动医疗保障支出大幅增长。

  医药细分行业怎么选?

  医药的深度和广度都非常大,但医药行业投资难度相对较大。医药行业可以分为12个子行业,包括化学制药、生物制药、中药、医疗服务研发、外包医药、商业药店、医疗设备、医疗耗材、原料药等。每个子行业、子行业中的每个公司的差异都非常大,需自下而上逐一甄别。

  未来看好以下三类投资机会:一是存在明显供需矛盾的医院端相关的药品、耗材等企业;二是个人消费的医疗产品,如呼吸感冒类的基础疾病药品企业;三是国企改革中盈利增强的医药企业。对于海外需求占比较大的公司,由于疫情期间海外客户大幅增加进口,存在去库压力,预计到下半年会有改善。

  如何评估集采对医药行业的影响?

  我们认为,集采对医药行业的影响在逐步消散,做出以上判断主要基于以下三点:一是始于2018年的医药集采加速了部分重销售、轻研发的制药企业出清,而在药品研发上持续推动升级的公司反而得到很好的发展,这从日本医药行业集采后的发展历程也可以得到验证;二是许多受集采影响大的公司经历几年业务调整后,在研发端持续投入拓展新品类,新产品对收入端形成有效补充;三是集采目前已经覆盖完主流品种,集采政策也出现边际缓和倾向,且设置了竞价的封顶线,使得企业有比较明确的降价预期,同时很多品类存在较大的国产替代空间。

  Q8.TMT行业:AI是否能成为一个较长周期的投资方向?

  从产业角度看,AI 并不是新事物,ChatGPT爆火的原因在于模型参数量大到一定程度之后,出现“涌现效应”,模型的智能程度有质的提升。技术方面,海外领先,国内全力追赶。行至当下,以美国为例,不管是做大模型的OpenAI,还是提供底层算力的英伟达,都对AI未来发展表现出极大信心。国内现在还在处于一个追赶期,未来的空间很大。

  用行业发展阶段看AI,处于行业早期,未来智能化水平仍有极大持续迭代和提升的空间,且未见其上限;横向看,AI的需求空间广阔,不像手机、汽车的需求量有明确的天花板。

  AI主给人的想象空间,有人将其类比为一百多年前的电动发电机、五十多年前的互联网,对它可能对人类社会带来的改变寄予厚望,因此强力吸引了全市场的资金。

  从短期看AI有一定主题炒作意味,但行业中一些公司已经开始赚钱或者融资,并进行大量资本投入,未来两三年内将陆续会有产能释放,行业有望从主题期进入到成长期。

  Q9.新能源行业2022年以来出现较大幅度调整,主要原因?

  (1)阶段性竞争格局加剧:新能源行业目前处于资本开支的小高点,过去几年产能扩张较大,产业竞争激励。(2)需求提升不及预期:海外贸易摩擦导致出口受挫、海外需求减少,需求增速有所减缓。(3)资金面持仓偏拥挤:从公募基金2023年1季度看,其持有的新能源行业相关仓位有所降低,但配置比例仍处于较高水平。以上三个因素叠加,新能源行业从2021年下半年开始持续调整。

  Q10.新能源行业市场体量仍较大,未来如何把握投资机会?

  市场经过近两年的调整,新能源行业估值处在历史几乎最低水平,行业当中很多公司的估值合理偏低。在碳中和、成本持续降低、技术进步背景下,随着新能源的占有率提升,新能源行业仍然是星辰大海、充满想象力空间的行业。我们认为对新能源行业无需过度悲观。但由于行业竞争剧烈,对个股选择提出很高要求。

  新能源行业如何选股?新能源行业的投资机会,建议从两个方向把握。一是紧盯龙头企业,选择主产业链中竞争力最强的企业,竞争力可以体现为产业链的布局实力、技术实力、品牌效应、规模化优势等等,竞争存活下来的龙头企业能够享受到“剩者为王”的巨大市场空间。二是关注新技术变革,比如过去出现的钠电池、钙钛矿、玻璃幕墙、自动驾驶技术等,都出现过很好的投资机会。

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